De stroppendragers (deel 2)

We stelden reeds dat het huidige economische probleem er één is van de gehele westerse wereld, inclusief Japan. Er zijn uiteraard enkele lichte verschillen in industriële structuur en in de politieke aanpak. Nieuwe experimenten zoals NIRP worden uitgezet nu men het niet écht meer weet en de oude remedies blijkbaar niet meer werken.

De grote geldmachine

Wat tien jaar geleden nog een thema was van enkele vooruitziende economisten, is nu een oncomfortabele werkelijkheid. De oplossing van het “quantitative easing” door cynici, zoals ikzelf, de geldpers genoemd, is eigenlijk een eufemisme voor het uitstorten van enorme hoeveelheden gratis geld over de markt, zoals de Volkskrant het omschreef. Maar dit grootschalig bijdrukken van geld heeft alle effect verloren. Toen meerdere regeringen niet in staat bleken of onwillend waren de stijgende bestedingen te ondersteunen of voort te zetten, zochten centrale banken andere “tools”.

Prijzen werden constant verhoogd om deflatie te dempen, taks en BTW op consumptie werd opgetrokken en interesten werden verlaagd tot het niveau van negatieve rentevoeten tot dit een permanente politiek werd. ( NIRP = negative interest rate policy).

Toen in 2014 in Zweden het NIRP experiment positieve effecten bleek te hebben, volgde de ECB en later ook Zwitserland, Denemarken en Japan ( of zowat een vierde van de wereldeconomie).

Hoewel politiek in de USA recent de interestvoet heeft verhoogd, blijven wij geloven dat dit slechts tijdelijk zal zijn en wel omdat de Fed zelf nog steeds blijft denken aan een “tijdelijke” NIRP. Een stress test bij de Amerikaanse banken toont namelijk aan dat er een redelijke waarschijnlijkheid bestaat tot NIRP rond einde 2017. De nieuwe president kan echter anders laten beslissen.

De financiële wereld twijfelt ernstig over deze maatregelen en enkelen beschouwen deze experimenten schadelijk voor de financiële en economische stabiliteit. Theoretisch zou volgens de “specialisten” dergelijke negatieve rentevoet betekenen dat banken geld goedkoper uitlenen en spaarders meer spenderen terwijl men buitenlands geld afhoudt om in te stromen en de wisselkoers te drukken. De huureconomisten gingen er echter verkeerdelijk van uit dat de doorsnee burger liever fysisch geld wou bijhouden of besteden dan het langzaam te zien verdampen door belastingen. Maar de realiteit toonde al snel dat de banken deze negatieve renten niet aan hun klanten wilden doorrekenen. En dat terwijl de politieke wereld naar deze monetaire hefboom begon te neigen om de ontleenkosten nog verder te verlagen ondanks bedenkingen rond het impact op de banksector.

Hoe ver ?

Deze politiek kan echter leiden tot heel vreemde fenomenen, bijvoorbeeld betaald worden om te lenen in zijn extreemste vorm. De Europese banken hebben met het Verdrag van Lissabon een erg interessante achterpoort gevonden. Leen bij de ECB aan 0 % en leen het aan de staten die heel zware schuldenlasten hebben en dit aan op het eerste zicht lage rentes van 2 à 3 %. Voor de banken betekent dit rijk worden met de belastingen van de Europese burger.

De grote vraag die zich echter stelt is hoe ver men kan gaan met deze NIRP, deze negatieve rente. JP Morgan suggereert onlangs nog dat de US tot 1,3 % kan gaan, de UK tot 2,7 %, Japan tot 3,45 % en de eurozone zelfs tot 4,5 %. Zij geloven er vast in dat NIRP een interessante nieuwe tool kan zijn bij monetaire politiek.

Maar … in Japan zijn de bankaandelen met meer dan 20 % gedaald sedert het invoeren van de negatieve rente, net als de Europese aandelen en 15 % in de USA. De gevolgen voor pensioenfondsen zijn eveneens behoorlijk. Het niveau van deze negatieve rente veroorzaakt eveneens zware problemen voor de investeerders. Als het geld “onder de matras” wordt gestopt, wordt het onproductief. Het wordt onttrokken aan de geldstroom en kan dus niet meer worden uitgeleend. Geen enkele obligatie is nog renderend ( vooral in Europa en Japan) en dat betekent een ernstige rem voor nieuwe investeerders en bedrijven, terwijl de gevestigde bedrijven oppotten. Strategen van de Deutsche Bank denken echter dat het ook aanleiding kan worden voor een echte valuta oorlog.

Hoe dan ook, banken weten bij deze NIRP niet meer hoe groei aan te moedigen en het deflatiespook af te houden. Men had dit jaar een nog lagere rentevoet verwacht vanwege de ECB. Deze is er (voorlopig?) niet gekomen. Het signaal om het biljet van 500 € uit de omloop te nemen, wordt algemeen gezien als een middel om oppotten te ontmoedigen. De officiële verklaring op TV is alleen maar bestemd voor het grote publiek. Een kleine Zwitserse bank verrekent sedert kort de negatieve rente toch door aan zijn klanten. Is dit een zachte inleiding? Hopelijk niet want dan is een “run on the bank” niet uitgesloten. En dan … is eigenlijk alles mogelijk.

Wat nu ?

Zoals gezegd, aangezien niemand met alternatieven tevoorschijn komt, klampt men zich vast aan de NIRP. Men kondigt her en der een klein succesje aan. Zo en zoveel banen er bij, terwijl een aantal van deze banen eigenlijk alleen maar ontdubbelingen zijn in twee part-time jobs van een eerdere voltijdse baan. Hoe dan ook de toestand verandert nauwelijks. En dus gaan economisten en banken op zoek naar toverformules, bijgestaan door de politici. Naast Europa en Japan met NIRP neigt de USA naar het langzaam verlagen van de interestvoeten en toch heeft de Fed vorige week een renteverhoging aangekondigd met positieve reacties vanuit de financiële wereld, maar zeker niet vanuit de industriële wereld. Sommigen beschouwen deze beslissing als een tijdelijk afleidingsmaneuver, ingegeven door de politieke overgangsfase of als bewijs dat men het echt niet meer weet hoe de zaken aan te pakken. Centrale banken en in hun kielzog de politici, hopen met het nieuwe experiment van de NIRP op bijzondere resultaten. Er is echter geen enkele empirische zekerheid dat dit alles positief zal uitvallen. De metingen vandaag zijn te beperkt in omvang en in tijd om echte conclusies te kunnen trekken.

De theoretische bedenkingen daarentegen zijn vrij negatief

  1. Iedere staat of federatie zoals de EU is enigszins anders, heeft een andere geschiedenis, een andere financiële en economische achtergrond. Dus copiëren van een politiek naar een andere omgeving garandeert niet dezelfde resultaten.
  2. De onbewezen veronderstelling dat lagere interestvoeten een grotere vraag naar goederen en diensten zullen creëren. Als dat waar zou zijn, waarom hebben we dit niet reeds jaren gedaan? De laatste jaren zijn de meetbare resultaten, zoals BNP groei en consumptiecijfers, op zijn minst pover. Consumptie daalt en spaartegoeden vergroten. Is er niets van waarde te koop, of is er overproductie, of is er politieke en sociale onzekerheid? Zien bankiers en politici dit niet? Natuurlijk wel. Helaas is het besef veel te traag gegroeid door permanent conflictuele belangengroepen dat de toestand behoorlijk slecht is geworden.
  3. Wat met de spaarders, in de eerste plaats de kleine spaarder in dit alles? De extraatjes van een spaarrekening verdwijnen. In de westerse landen met een meer dan waarschijnlijke stijging van gezondheidskosten, energiekosten, kosten door langere leeftijd en met een onzekerheid rond het pensioenstelsel, zal er nog meer gespaard worden. Als de consumenten ondanks de lagere rente niet méér beginnen uitgeven, wordt dit een supplementaire belasting op de productie.
  4. Het gevolg is ook dat de industrie eveneens op de rem gaat staan. Investeringsbeslissingen van bedrijven hebben gevolgen over meerdere jaren en worden meer beïnvloed door een al dan niet geloof in toekomstige groei en risico analyse dan door lage interestvoeten. En dat gebeurt dan ook vandaag. Bedrijven die vandaag nog enigszins winst maken, gaan oppotten. In de USA bijvoorbeeld gaan bedrijven als Apple en Microsoft miljoenen opstapelen in taks vriendelijke landen eerder dan nieuwe investeringen te overwegen. Dezelfde politiek zien we overal in de Westerse wereld waarbij het geld wordt “overgebracht” naar risicoloze gebieden waar het helemaal niets stimuleert. En dan zijn er meerdere landen, zoals België, die daar bovenop de industrie in het eigen land willen stimuleren tot investeringen door zware financiële tegemoetkomingen ( gedragen door de belastingbetaler), die in dank worden opgepot, of zoals in enkele gevallen blijkt, worden gebruikt om verder te automatiseren en dus arbeidsplaatsen in gevaar te brengen. De jobs die men triomfantelijk aankondigt zijn ofwel ontdubbelde arbeidsplaatsen ofwel “one dollar” jobs die nauwelijks bijdrage leveren aan de sociale kassen.
  5. De nul of negatieve rente, gepaard met het overmatig bijdrukken van geld kan helpen in het midden van de crisis, maar wij zijn dit inmiddels véél te lang aan het volhouden, met desastreuze sociale gevolgen. In de praktijk houden we dit nu reeds sedert het begin van de crisis 2008/2009 vol. De houdbaarheidsdatum van deze Keynesiaanse maatregel is lang voorbij. Keynes zelf zou niet helemaal tevreden zijn geweest met deze politiek. Zijn leerling-tovenaars moeten wèl nog eens hoofdstuk 21 van zijn General Theory of Employment, Interest and Money op de juiste manier herlezen. Er bestaat een minimum rente ( en die is duidelijk boven nul procent) waaronder alles contra-productief begint te werken.
  6. De banken zijn zo gewoon geraakt aan de honingpot van geld, dat zij goedkoop ter beschikking krijgen en aan een redelijke rente kunnen uitlenen, dat het echt speculatief wordt wat er zal gebeuren als men de rente zou gaan optrekken. Het recente experiment van de Amerikaanse Fed zal ons, weliswaar niet onmiddellijk, maar over een paar maanden duidelijk maken hoe investeringen en tewerkstelling zullen evolueren. Onze inschatting is dat de banken, die vandaag zeer mooie bedrijfsresultaten en winsten publiceren, de rem zouden kunnen worden op economische ontwikkeling.
  7. Ondertussen komen door de NIRP sommige pensioenfondsen en verzekeringsmaatschappijen langzaam in de problemen. Bovendien waren deze organisaties in het verleden dikwijls de investeerders in langlopende obligaties van de overheid.
  8. Een reeks bijkomende uitwassen worden zichtbaar en dit vooral bij de ECB. De massa vers geld dat de ECB in de economie heeft geïnjecteerd gebeurde door langlopende leningen op te kopen van banken en grote beleggers. Een “speculant” met zoveel middelen ( ruim 1140 miljard € in 2015) gaat daardoor de rente van dit soort leningen beïnvloeden. Gevolg: die daalt. Door leningen als staatsobligaties, bedrijfsobligaties en hypotheken op te kopen wordt de ECB feitelijk de kredietverstrekker. Utopisch, maar zeker met veel meer positieve gevolgen, zou geweest zijn dit nieuw gecreëerde geld op de bankrekening van elke Europeaan te verdelen.
    In haar nieuwe rol heeft de ECB ook wel een paar stappen gezet met verdergaande gevolgen. Haar rol origineel was bestaande obligaties op te kopen, maar ze is onlangs een stap verder gegaan door obligaties van twee Spaanse bedrijven direct op te kopen. Daardoor passeerde ze volledig de openbare markten en leende zomaar geld aan bevoorrechte firma’s. Gelukkig was er Wall Street Journal om ons te vertellen dat de petroleummaatschappij Repsol en de energiereus Iberdrola zeer lang lopende en zeer goedkope leningen hadden verkregen. Een aantal Europese afdelingen van Amerikaanse firma’s hebben zelfs leningen uitgeschreven om ze door de ECB te laten opkopen! Firma’s kunnen hierdoor ook hun lopende leningen laten herfinancieren met zeer goedkope leningen, zelfs niet-Europese firma’s dus. Maar Griekenland, die hebben we bijna laten doodbloeden.

 

Trefwoorden: